Claves de la ampliación de capital de SAN, by Diañu

Vamos a comenzar quizás por lo conocido, para a continuación desgranar cosas más interesantes:

El Banco Santander acaba de anunciar una ampliación de capital de 7196 M€ (1599 Macciones x 4.5€). Antes de la ampliación contaba con 6396 Macciones (contando ya la última ampliación del 2% que, si bien, no aparece contabilizada en el último reporte trimestral). Por tanto, esta ampliación es de una por cada cuatro antiguas (para ver mejor la cuantía de la misma).

Cada acción vieja dará lugar a una acción nueva y un derecho (y con cada cuatro derechos se podrá adquirir una acción nueva al 'precio' de 4.5€). Así, la acción vieja se desdoblará a partir de este jueves 13 de noviembre en dos: una acción nueva y un derecho.

El cálculo del derecho es el siguiente: si el día previo (mañana) la acción cotizase a 8€, el precio del derecho sería de (8€ - 4.5€)/5 = 0.70€, con lo que la cotización inicial de la acción nueva sería de 8€ - 0.70€ = 7.30€. En la siguiente tabla podemos ver más conversiones en función del cierre previo a la ampliación:

acción vieja acción nueva derecho
9.00 € 8.10 € 0.90 €
8.80 € 7.94 € 0.86 €
8.60 € 7.78 € 0.82 €
8.40 € 7.62 € 0.78 €
8.20 € 7.46 € 0.74 €
8.00 € 7.30 € 0.70 €
7.80 € 7.14 € 0.66 €
7.60 € 6.98 € 0.62 €
7.40 € 6.82 € 0.58 €
7.20 € 6.66 € 0.54 €
7.00 € 6.50 € 0.50 €
6.80 € 6.34 € 0.46 €
6.60 € 6.18 € 0.42 €

Vamos a analizar varias cosas que pueden resultar de interés:

1. ¿Qué beneficios espera dar el banco para el año que viene?

He aquí, como todos sabemos, una de las claves de las valoraciones actuales. A mayor visibilidad, menor prima de riesgo. Si las empresas logran mantener sus beneficios en este clima de recesión, estaremos ante buenas oportunidades de inversión.

Pues bien, SAN nos está diciendo que espera mantener el dividendo el año que viene con un pay-out entre el 45 y el 55%.

Asumiendo que este año nos va a entregar 0.72€ por acción (nos quedamos en la parte baja de la estimación de analistas), con 6396 Macciones y 10000 M€ de beneficio, nos sale un pay-out del 46% (venimos de un 47%, con lo que quizás SAN nos dé algo más de esos 0.72€, pero vamos a dejarlo ahí para simplificar el análisis).

Para que el banco nos diese esa misma cantidad, ya contando con las 7995 Macciones que tendremos el año que viene, el beneficio mínimo con el que cuenta SAN para el año que viene es de 10460 M€ (el que resulta de ajustar el pay-out al máximo que ha dicho, el del 55%). Se trata de un 5% más.

Por contra, si ponemos el pay-out en el mínimo dicho, el 45%, nos saldría un beneficio de 12800 M€ (un 28% más).

Por tanto, SAN nos está diciendo que el año que viene espera ganar entre un 5% y un 28% más que este año.

2. ¿Cuál es la dilución de la ampliación?

Vamos a tomar para el cálculo lo que ocurre con los dividendos. Con un ejemplo mejor. Pongamos el caso de un inversor que cuenta con 800 acciones que compró al precio de cierre del pasado viernes (antes del anuncio): 8.34€.

Este inversor ha invertido 6672€ y para el año que viene, si no hubiese pasado nada, esperaba ingresar vía dividendos 720€ (0.9€/acción, que es el equivalente a 0.72€ sin ampliación según condiciones de la misma). Dividiendo, obtenemos que su yield hubiese sido del 10.8%.

Pero ahora tenemos la ampliación y nuestro inversor acude a ella. Así, deberá añadir 900€ (200*4.5) para acabar con un total de 1000 acciones. Su precio medio ahora es de 7.572, habiendo invertido un total de 7572€ en SAN. Como le van a dar los 0.72€ por acción (720€), su yield será del 9.5%. Por tanto, la dilución a causa de la ampliación será del 13.5%.

Sin embargo, si el precio de aquisición de las acciones viejas de SAN hubiese sido mayor, su dilución sería menor (por el hecho de que el yield de las compradas a 4.5€ será fijo, del 16% según mis cálculos).

Si las hubiese comprado a 12€, tendría un yield sin ampliación del 7.5%. Con la ampliación éste pasaría al 6.9%, lo que es un 9.4% peor.

3. El core capital.

Se dice que SAn ha hecho este movimiento para pasar su core capital del 6.3% al 7%. Aquí van mis cálculos:

Activos ponderados 472895
Core capital 29836
6.3%

Para core=7% se necesita un core de 33103 M€; es decir, unos 3500 M€. Pero entonces, ¿para qué una ampliación del doble? ¿Va a subir el core capital al 7.8% o lo va a dejar en el 7% y dedicar los otros 3500 M€ a otras 'cosas'? Quizás sí pueda necesitar de esas otras cosas para conseguir los objetivos de beneficios de los que hemos hablado...